【資料圖】

2022 年公司實現收入8.60 億元，同比+17.04%，實現歸母凈利2.77 億元，同比+37.58%，實現扣非歸母凈利2.40 億元，同比+31.88%，來自C 集團客戶銷售額同比+89.09%至7.59 億元。在22Q1 高基數情況下，23Q1 實現收入2.46 億元，仍同比+9.07%；實現歸母凈利0.90 億元，同比-16.37%，實現扣非歸母凈利0.78 億元，同比-20.29%。公司是毫米波微系統龍頭企業，產品廣泛應用于雷達、通信等領域。在行業內公司掌握毫米波微系統核心技術，業務覆蓋全產業鏈各環節，已建立完整的研發和生產體系，產品在技術和工藝上優勢明顯，有較好的競爭壁壘。維持“買入”評級。

向C 集團客戶銷售增長89%，人工成本等下降助力盈利能力改善。2022 年公司實現收入8.60 億元，同比+17.04%，實現歸母凈利2.77 億元，同比+37.58%，實現扣非歸母凈利2.40 億元，同比+31.88%。收入端來自C 集團客戶銷售額同比+89.09%至7.59 億元，驅動公司收入在疫情和限電影響下仍保持兩位數增長。受直接人工成本下降的影響，公司2022 年毛利率同比+2.37pcts 至44.76%。

公司進一步加大研發投入，研發費用同比+42.84%至4795.62 萬元；受質保金計提政策改變影響，質保金余額下降，銷售費用同比-78.19%至292.74 萬元；受利息收入增加影響，財務費用-1724.32 萬元；期間費用率同比-2.93pcts 至9.45%。綜合以上各因素，2022 年公司凈利率同比+4.81pcts 至32.23%，盈利能力明顯改善。22Q4 實現收入2.00 億元，同比+0.03%，實現歸母凈利0.30億元，同比+12.76%，實現扣非歸母凈利0.21 億元，同比+33.89%。

高基數下Q1 收入仍增長，回款延遲導致信用減值損失大幅增長。在22Q1 高基數情況下，23Q1 實現收入2.46 億元，仍同比+9.07%；實現歸母凈利0.90 億元，同比-16.37%，實現扣非歸母凈利0.78 億元，同比-20.29%。23Q1 公司毛利率提升5.22pcts 至53.28%。受股權激勵費用增加等因素影響，管理費用同比+63.06%至1599.58 萬元，銷售費用同比+1090.95%至335.85 萬元，研發費用同比+57.25%至1098.04 萬元；期間費用率同比提升5.05pcts 至11.37%。受本期銷售回款節奏延后影響，公司23Q1 信用減值損失701.69 萬元，上年同期為收益2230.10 萬元。綜合以上因素，23Q1 公司銷售凈利率下降11.09pcts 至36.46%。

前瞻指標向好業績待兌現，固定資產增加、產能持續擴張。22 年末公司存貨較期初+141.97%至13.81 億元，其中原材料較期初+96.31%至3.82 億元，在產品較期初+126.59%至3.17 億元，表明訂單充足公司積極備貨備產；發出商品大幅+214.32%至6.40 億元，業績兌現潛力大；合同負債較期初+193.07%至3.80 億元創歷史新高；在建工程較期初+637.55%至0.23 億元，固定資產較期初+41.35%至1.91 億元，隨著部分建設項目完工轉為固定資產，以及未來教育及培訓基地建設完成，公司產能或將進一步提升。受購買原材料增加影響，2022年經營性凈現金流為0.22 億元，同比-75.61%，系銷售回款增加所致，考慮到公司下游客戶多為軍工企業，信用質量較好，隨著后續回款，現金流有望持續向好。23Q1 公司存貨較年初+15.55%至15.96 億元，合同負債較年初+1.02%至3.84 億元，前瞻性指標進一步向好。

產業鏈覆蓋效率高，擬激勵綁定核心團隊。毫米波微系統的研制生產需要多學科技術人員通力合作，具備較高的入局門檻，目前市場參與者較少，格局較為清晰。在行業內公司先發進行產品研制和工業化生產，是少數實現微系統產業鏈全覆蓋的企業之一。目前公司可自主設計核心芯片，有利于提升微系統產品整體性能指標，同時布局微波暗室業務，測試校準能力領先，微系統產品在技　　術和工藝上優勢明顯，有較好的競爭壁壘。在IPO 過程中，公司通過戰配資管計劃，實現了高層管理團隊和公司利益的綁定。2022 年9 月14 日晚公司再次公告擬對中層管理及核心技術骨干推行股權激勵，激勵計劃有望充分調動核心技術人員積極性，公司或迎經營與管理的向上拐點，支撐業績進一步釋放。

風險因素：公司客戶集中度較高；公司訂單取得不連續；公司新產品研發不及預期；市場競爭加劇；公司知識產權被侵害。

盈利預測、估值與評級：考慮到公司產品交付及收入確認節奏存在不確定性，下調23/24 年凈利潤預測至4.0/5.6 億元（原預測分別為4.2/6.5 億元），新增2025 年凈利潤預測為7.8 億元，對應EPS 預測分別為2.30/3.21/4.48 元，現價分別對應PE 分別為31/22/16x。參考可比公司臻鐳科技、鋮昌科技、國博電子和霍萊沃Wind 一致預期下2023 年PE 為55/66/47/42 倍，考慮到公司在毫米波微系統領域先發優勢顯著，競爭壁壘高企，且在手訂單飽滿，配套型號已進入量產階段，給予公司2023 年40 倍PE 估值，對應公司合理估值約為160 億元，目標價90 元，維持“買入”評級。